下半年貨幣政策不會顯著放松，特別是在當前物價總水平和房地產(chǎn)投資尚未明顯下行的背景下，政策制定者也不希望給出這樣的預期。但國內(nèi)外環(huán)境已有變化，預計貨幣政策也不會進一步緊縮。央行二季度貨幣政策執(zhí)行報告將數(shù)量型工具位次后移，暗示緊縮姿態(tài)已微調(diào)，通過實施差別化信貸，實現(xiàn)結構優(yōu)化將成為下半年貨幣政策的重要取向。

借鑒2008年的經(jīng)驗，在外部環(huán)境不確定的背景下，重點是做好防范風險的準備。目前，全球經(jīng)濟增長下行的概率增加。波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）6月以來出現(xiàn)大幅下滑，世界貿(mào)易總量持續(xù)兩個月萎縮，中國貨運碼頭集裝箱吞吐量也呈下降趨勢，顯示出脆弱的全球經(jīng)濟復蘇形勢正遭遇考驗。受主權債務形勢拖累，歐美經(jīng)濟發(fā)展近期都難有起色。

物價上漲或已見頂，貨幣政策將謹防“超調(diào)”。當前困擾我國經(jīng)濟發(fā)展最大的問題是物價過快上漲。從影響我國物價上漲的因素看，有需求方面的原因，但主要還是成本推動的。治理成本推動的通貨膨脹，收緊貨幣政策的效果比較有限，應該主要通過增加供給的辦法來應對。從國內(nèi)CPI走勢來看，7月份CPI增幅趨緩，預示通脹可能已經(jīng)見頂。由于貨幣政策對經(jīng)濟影響具有“時滯”，應防止物價見頂回落后，貨幣政策對經(jīng)濟的“超調(diào)”風險。目前我國實體經(jīng)濟增長已出現(xiàn)放緩跡象，制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）環(huán)比連降三月逼近景氣臨界點，進一步緊縮將更加謹慎。

從主要的貨幣政策工具來看，存款準備金率上調(diào)空間已不大。目前，我國銀行系統(tǒng)存款總額中約29.7%已被凍結，銀行信貸投放能力大大減弱。企業(yè)特別是中小企業(yè)出現(xiàn)資金運轉(zhuǎn)困難，部分企業(yè)資金鏈斷裂，已經(jīng)出現(xiàn)停產(chǎn)或破產(chǎn)現(xiàn)象。持續(xù)上調(diào)準備金率，也導致中小銀行的超額準備金耗盡，繼續(xù)提準的可能性很小。

年內(nèi)也不太可能繼續(xù)加息。目前我國經(jīng)濟增長正常，沒有過熱和過度投資，根據(jù)衡量投資效率的增量資本產(chǎn)出率指標（ICOR），我國投資效率保持在合理水平，沒有必要通過加息抑制投資增長。加息對存款的影響大于對貸款的影響，對抑制物價過快上漲的直接作用不是特別大。隨著國內(nèi)利率大幅高于主要發(fā)達國家的基礎利率，加息將導致利差進一步擴大，熱錢異動可能沖擊我國金融體系和實體經(jīng)濟。

人民幣升值預期將繼續(xù)增強。人民幣對美元匯率繼續(xù)走高，顯示人民幣升值可能正在得到默許。我國央行投放的新增貨幣供應量中，因外匯儲備增加而投放的貨幣量占到80%以上，人民幣升值可以減輕外匯儲備占款，成為抑制物價過快上漲的重要手段。但人民幣升值不利于企業(yè)出口，未來我國企業(yè)出口形勢嚴峻。人民幣升值預期增強也將進一步招引熱錢流入，導致基礎貨幣被動超發(fā)，對防控物價過快上漲形勢不利。管理好人民幣升值預期將成為重要課題。

因此，結構優(yōu)化或成為下半年貨幣政策微調(diào)的重要取向。下半年貨幣政策將繼續(xù)保持整體穩(wěn)健，但緊縮姿態(tài)將微調(diào)。在兼顧維護物價穩(wěn)定和“十二五”開局“調(diào)結構、轉(zhuǎn)方式”的平衡中，通過制定執(zhí)行差別化的信貸政策，實現(xiàn)結構優(yōu)化將是貨幣政策的重要方向。

公開市場操作可能成為具有優(yōu)先性的政策工具。未來央行在貨幣政策制定上趨于謹慎，可能更多利用公開市場操作滿足經(jīng)濟的流動性需求或回收流動性。結構優(yōu)化的差別化信貸政策將成為穩(wěn)健貨幣政策的重心。以結構優(yōu)化為原則的信貸投放能夠較好地兼顧實體經(jīng)濟需求和積極引導經(jīng)濟結構調(diào)整的政策目標，因此可能成為貨幣政策最重要的微調(diào)方向。更多的資金將投向中小企業(yè)、“三農(nóng)”、保障房等領域，通過增加食品類和居住類商品的供給來緩解當前成本推動的物價上漲壓力�，F(xiàn)代服務業(yè)、節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、低碳經(jīng)濟等有利于經(jīng)濟結構調(diào)整的重要領域也可能獲得更多的信貸支持。

預計未來財政政策將會更加積極。在防治物價過快上漲和經(jīng)濟結構調(diào)整上，財政政策能夠發(fā)揮更大作用。通過增加對農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化、規(guī)�；�、現(xiàn)代化和現(xiàn)代流通的財政支持，加大結構性減稅的力度和范圍，擴大增值稅的范圍并逐步替代營業(yè)稅等措施，財政政策能夠為防控物價過快上漲和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型更多出力。