在市場一片憂慮和風(fēng)險(xiǎn)警示之中，創(chuàng)業(yè)板指[-0.16%]數(shù)屢創(chuàng)歷史新高。其中以中青寶[3.16% 資金 研報(bào)]（300052.SZ）為代表的手機(jī)游戲（下稱“手游”）概念股炒作尤甚。另一方面，不但一些主營業(yè)務(wù)涉及游戲的公司在業(yè)內(nèi)展開并購，[英國注冊公司]傳統(tǒng)媒體、車模公司等與游戲相關(guān)度較低的公司，都紛紛加入收購手游公司的行列。

在這些并購重組當(dāng)中，上市公司使用“圈來”的大量閑置資金，10倍以上的溢價(jià)收購手游公司，這對這些手游公司原股東產(chǎn)生了巨大的“造富效應(yīng)”。不過“一夜暴富”并非沒有代價(jià)，如果在未來時(shí)間里面手游公司達(dá)不到業(yè)績要求，與收購方簽訂的大量對賭協(xié)議，將會觸發(fā)這些原來股東未來可能的賠償。

手游創(chuàng)業(yè)者“一夜暴富”

對這些手游公司原股東來說，通過相對于凈資產(chǎn)十倍以上的高溢價(jià)并購，使得他們搖身一變轉(zhuǎn)眼成為了“億萬富翁”。對收購方的上市公司而言，當(dāng)初上市募集的大量資金并沒有什么太好的出路，于是也順理成章地投資手游公司，而這一切的埋單者，都是這些上市公司的股東。

以近日創(chuàng)業(yè)板屢創(chuàng)新高的龍頭股中青寶為例，8月14日其公告稱，將斥資4.4億元收購上海美峰數(shù)碼科技有限公司（下稱“上海美峰”）及深圳市蘇摩科技有限公司國內(nèi)兩家游戲公司各51%的股份，收購價(jià)格分別為3.57億元和8746.5萬元。其中上海美峰2013年6月底的凈資產(chǎn)為1433.66萬元，而中青寶的收購價(jià)為3.57億元，也就是說中青寶收購價(jià)格對凈資產(chǎn)溢價(jià)近50倍。上海美峰2012年度營業(yè)收入1987萬元，虧損-987.89萬元，2013年上半年?duì)I業(yè)收入達(dá)到4032萬元，利潤950萬元。上海美峰原股東郭瑜、李德新和鐘松在扭虧為盈的第一個(gè)半年就瞬間暴富，成為億萬富翁。

另有鳳凰傳媒[-0.62% 資金 研報(bào)]（601928.SH）公告稱，下屬子公司鳳凰數(shù)字傳媒擬以3.1億元認(rèn)購上海慕和網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“慕和網(wǎng)絡(luò)”）新增注冊資本355.56萬元，從而持有慕和網(wǎng)絡(luò)64%的股權(quán)，收購價(jià)相對凈資產(chǎn)有超過10倍的溢價(jià)。

此外，華誼兄弟[-1.23% 資金 研報(bào)]（300027.SZ）6.72億元收購國內(nèi)第三大手游公司銀漢科技51%股權(quán)的交易相對凈資產(chǎn)溢價(jià)高達(dá)近16倍，而星輝車模[0.00% 資金 研報(bào)]（300043.SZ）對暢娛天下的收購溢價(jià)也達(dá)8倍。

一位傳媒行業(yè)分析師對《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》稱，由于試錯成本不高，手游新進(jìn)入者大量涌入，一些大公司帶著資金和技術(shù)資源也紛紛進(jìn)入手游領(lǐng)域，使得手游行業(yè)的競爭更為激烈，隨著未來平臺建設(shè)日趨完善議價(jià)能力提高，發(fā)行商的議價(jià)能力將逐步下降，整個(gè)手游行業(yè)也可能面臨洗牌，上述上市公司的投資能否最終成功有待觀察，失敗可能性很大，最終埋單的則是上市公司的投資者。

業(yè)績對賭暗示風(fēng)險(xiǎn)

行業(yè)火爆的背后，手游公司業(yè)績持續(xù)高增長的擔(dān)心也開始凸顯，收購協(xié)議中利潤對賭逐漸浮出水面。上述傳媒行業(yè)分析師認(rèn)為，[注冊BVI公司]在手游并購當(dāng)中的對賭協(xié)議也會對相關(guān)上市公司產(chǎn)生巨大風(fēng)險(xiǎn)，即使是可能獲得原來股東的賠償，也未必能完全執(zhí)行。

投中集團(tuán)分析師萬格認(rèn)為，手游行業(yè)尚處于上升發(fā)展期、行業(yè)集中度較低，研發(fā)運(yùn)營成本低、聯(lián)運(yùn)為主的模式對行業(yè)巨頭介入抵抗能力較強(qiáng)，行業(yè)盈利空間可期等優(yōu)勢是此前手游行業(yè)成為收購標(biāo)的的主要原因。然而，行業(yè)集中度較低導(dǎo)致的優(yōu)秀公司尚少、單款游戲成功率低、游戲玩家喜好轉(zhuǎn)變率高、新游戲推出數(shù)量和頻率居高、行業(yè)競爭激烈等特點(diǎn)，使得買家尤其上市公司通過對賭協(xié)議來降低對行業(yè)的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

中青寶就與美峰簽訂了業(yè)績要求較高的對賭協(xié)議。中青寶要求上海美峰在2013年、2014年、2015年的凈利潤分別為4500萬元、8000萬元、11000萬元。假如2013年全年美峰的凈利潤達(dá)到4500萬元，中青寶就應(yīng)該收購美峰剩余49%的股份。

在鳳凰傳媒收購慕和網(wǎng)絡(luò)當(dāng)中，原股東承諾，慕和網(wǎng)絡(luò)2014年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤不低于5291萬元，2015年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤不低于6349萬元，如果達(dá)不到則對鳳凰傳媒進(jìn)行補(bǔ)償。

另外，星輝車模（300043.SZ）收購暢娛天下、博瑞傳播[0.25% 資金 研報(bào)]（600880.SH）收購漫游谷、掌趣科技[0.00% 資金 研報(bào)]（300315.SZ）收購動網(wǎng)先鋒等交易背后都有對賭協(xié)議，對標(biāo)的公司未來3年利潤均有所預(yù)期。

美國眾達(dá)律師事務(wù)所并購業(yè)務(wù)合伙人廖彥銘對本報(bào)記者稱，[注冊開曼公司]相對來說國外的法規(guī)通常比較有彈性，更傾向由買賣兩方自行協(xié)議并發(fā)揮市場作用。一般來說，類似國內(nèi)手游行業(yè)的對賭條款大多出現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)投資和財(cái)務(wù)投資當(dāng)中，以保障投資者獲利，但這種做法在國外的100％并購交易中并不常見。國外并購協(xié)議中更多使用的是盈利能力支付計(jì)劃（earn-out agreement）或其他延遲付款（deferred payment）的機(jī)制，即并購方根據(jù)被并購方未來一定時(shí)期內(nèi)的業(yè)績表現(xiàn)進(jìn)行支付的交易模式。